猪周期拐点，突发变故

今天国内6月CPI出炉，全国居民消费价格同比上涨0.2%。比较受关注的是食品价格下降2.1%，这个幅度有点大，一般微涨是健康的，而从食品价格变化明细中，只有猪肉价格明显大幅上涨，不然整体价格下降的可能更加明显，可以按照“谷贱伤农”的逻辑理解食品价格下降的危害。

然而，猪肉价格上涨，表面看猪企的日子似乎正在逐渐走出低谷，触底反弹，但实际上随着一些数据的变化，猪价上涨的阻力和不确定性也陡然增加，原本市场和企业期待的猪周期拐点，也突发变故。

7月5日晚间，新希望（000876.SZ）发布2024年半年度业绩预告。2024年上半年，新希望归母净利润预计亏损12亿元，同比减亏59.77%，上年同期亏损29.83亿元；减亏的核心驱动原因是公司二季度单季盈利预计约7.5亿元，使上半年整体业绩同比减亏50%以上。而进一步看，二季度盈利背后其实是猪价有所反弹，目前市场的商品猪销售均价都有所回升。

从新希望披露的销售数据也能发现，公司6月销售生猪收入为23.14亿元，环比增长10.3%，同比增长18.42%；商品猪销售均价18.07元/公斤，环比增长17.19%，同比增长26.99%，均价在提升；同样，而自繁自养龙头牧原股份（002714.SZ）也披露了6月份生猪销售简报，商品猪销售均价17.73元/公斤，环比上升14.24%。

下图可见，从2024年年初至今，商品猪销售均价稳定上涨。虽然反弹力度上并不太强，但似乎触底反弹的趋势已经逐渐形成。

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心不齐？猪价上涨压力来了

目前猪价趋势很好，然而猪肉价格上涨的压力同样存在，即使在之前的文章中也分析过，猪周期的拐点已经到来（能繁母猪存栏量时隔3年多再次跌破4000万头）。但谁又能想到有企业或者农户还是出现了惜售压栏的情况，从5月31日披露的能繁母猪数量来看，5月整体去化并不理想，3996万头的存栏量虽然同比下降，但环比4月还是增加了10万头，关键的6月能繁母猪存栏量如果依旧去化不及预期，重回4000万头以上或者依旧持平，并不排除猪周期的拐点将被硬生生拉长。

从期货角度先来看能繁母猪存栏量对市场的影响有多大？

生猪主力连续期货价格在今年的4月9日单日跳空收涨22.46%就是因为3月的能繁母猪的存栏量3年内首次跌破4000万头的大关，市场预期生猪供给端产能去化将获得重要进展，因此期货价格才大幅上涨，不过后面进入了漫长的箱体震荡，主要还是能繁母猪的整体产能去化并未出现更大的力度，因此市场预期生猪价格上涨将在短期受到巨大的压力。

回顾来看，本轮猪周期底部形成拐点的驱动因素依旧并非企业主动，而是 北方三省的疫情使得全国的能繁母猪存栏量出现明显下降 ，进而导致2024年年初以来由于市场仔猪供给持续偏紧，短期的供需失衡使得生猪价格出现了明显反弹，猪肉价格回暖。当时的观点是价格反弹并不意味着猪周期的拐点，即使某种意义上短期都利好各大生猪养殖企业，然而中长期来看猪肉价格要出现反转，进入复苏周期还得看能繁母猪的去化情况。

当时市场给出的数据还是比较乐观：受2023年9-11月份北方疫情能繁母猪损失影响， 截止2024年3月31日，全国能繁母猪的存栏量来到了3997万头，这是阶段性的低点，也是时隔近四年国内能繁母猪的存栏量终于在跌破4000万头！要不怎么说股市是实体经济的“晴雨表”，同时也反映了市场预期。

从生猪养殖龙头牧原股份（002714.SZ）今年以来的走势也能看出些。年前，一方面是猪周期下行影响，市场对于牧原股份的业绩预期并不强，叠加上证指数大幅走低，2月5日牧原跟随指数触底，随后又跟随指数超跌反弹，走出了一波缩量的反弹走势。而市场的分歧就发生在3月底附近，3月18日后，上证指数开始横盘回调，而牧原股份开始走出了独立行情，3月18日至5月16日收盘，牧原股份区间涨幅达到21.95%，而这个区间上证指数仅上涨了2.22%。其实也可以这样理解，牧原股份作为生猪养殖行业龙头，跑赢了整体经济大盘，或也预示着行业拐点的可能，毕竟久居不下的能繁母猪存栏数终于松动了。

走出独立行情的牧原股份带领生猪养殖企业上市公司开始反弹，从2月初涨到5月下旬，牧原的股价区间最高反弹接近40%；这里还叠加了对4月底能繁母猪去化的乐观预期，也比较争气，4月底能繁母猪的存栏量再次降低至3986万头，环比至减少了11万头，但趋势让市场和产业看到了希望。

原本预期向好的行业，为何在6月的生猪行情戛然而止，大幅回调？这里也有整体市场大幅回调的原因，但更多是对5月能繁母猪存栏量的“失望”。原本去化中的产能，又在5月份出现了反弹，如此一来马上公布的6月份能繁母猪存栏量到底是反弹还是回落变得更是“扑朔迷离”。短期市场的系统风险加上对生猪养殖行业的预期迷茫，难免让大量资金获利了结。

说好大家一起去化产能，有人却偷偷留了一手。

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上市公司去产能动力依旧艰难

虽然猪周期的拐点已经出现，但实际存在的阻力也是相当大，核心一点就是今年一季度国内能繁母猪的存栏量下降的驱动力并非猪企主动去化，更多是客观因素，系受到2023年10月左右北方三省的疫情使得能繁母猪出现损失，之前也分析过，猪企主动去化依旧不情愿，动力较差，甚至还有惜售的情况，这对未来产能去化带来了较大的不确定性。

数据上，这里选取了披露能繁母猪存栏量的企业，首先是牧原股份 截至2023年12月底，公司能繁母猪存栏为312.9万头；而到了2024年3月底，公司能繁母猪存栏反而微增至314.2万头；而到了最近的2024年6月底，公司能繁母猪存栏反而增长至330.9万头，不降反升；其次是新希望2023年底能繁母猪82万头，5月底能繁母猪73万头，计划年底能繁母猪恢复至80万头，好在整体是下降的；温氏股份这边2023年年底存栏量为155万头，今年4月底为157万头，微增。在总体能繁母猪存栏量去化，下降的趋势下，头部猪企反而逆势储备产能，上市公司给出的理由是面对下游的需求旺盛。然而这点企业和市场还是形成了不小的分歧，市场对于能繁母猪存栏量4000万头的关键点位还是相当敏感。

为何猪企不舍得主动去化？

据数据统计，上市猪企在2021-2023年依旧是在产能扩张的状态。在生猪产能同比增长的上市猪企之中，温氏股份（300498）以835.36万头位列增幅第一，其次是新希望（000876.SZ）同比扩产306.85万头，而龙头牧原股份还是放缓了脚步，同比扩产仅有261.5万头。

而猪价持续跳水、政策缩紧、自繁盈利亏损的背景下。首先，养殖业是重资产、资金占用较高的行业。猪肉价格以外，产能规模与出栏量是决定上市猪企盈利能力的重要变量，这背后需要的是上市猪企的管理能力和强大的资金流动性，换言之，上市猪企想要达到规模效益，现金储备和降本增效的能力是提升生猪出栏量的基础。举个例子，散户和机构面对下跌的市场，反应是不同的，当价格下跌到一定程度，散户更偏向于割肉止损，而机构可以利用资金优势和对市场的判断，不断补仓做T降低成本，在后期上涨获得更多的筹码和利润。

同理，这些上市猪企已经在人员、场地、设备、技术等方面进行了大量的资本投入，即使处于亏损阶段，只要企业的现金流足够坚挺，能够支撑企业熬过猪价下行周期，企业便可以在拐点后的复苏期获取巨大的超额利润，从这三家头部猪企来看，“吸筹”硬抗是一方面，更多的是降本增效，既能平滑猪价下行对盈利能力带来的压力，还能降低整体成本，在未来获得竞争优势。

况且目前主观和客观因素导致的养猪成本大幅优化，主观是这两年的降本增效，客观是豆粕成本的大幅下降，根据最新数据来看，今年7月4日，养猪所需的豆粕成本已经下降至3.28元/公斤的低位。进而带来的就是自繁成本和自繁盈利的大幅改善，成本的持续下降，给盈利创造了空间，同样是最新数据，自繁盈利已经达到328.42元/头，这都给猪企带来了喘息空间和小幅扩产的底气。

众所周知，本轮猪周期对这些企业的资金链是极大的考验，2023年上市猪企的杠杆率都达到历史高位，现金流紧张是整个行业面临的最大问题。这些上市公司中已有正邦科技、傲农生物和天邦食品三家申请破产重整，今年一季度新希望、牧原和温氏的资产债率分别为74.03 %、63.59%、63.37%，实际债务压力会比这个更高。好在今年上半年猪企的盈利能力会得到一定改善，尤其是自繁自养的牧原，半年报能否扭亏是一个重要预期。

最后总结来看，上市猪企和市场预期的分歧也很明显，前者认为能繁母猪存栏量并非最核心的指标，还要看供需关系和企业盈利能力的改善；然而市场预期认为能繁母猪存栏量预示着未来生猪的产能情况，如果去化不及预期，那么产能过剩的隐忧依旧难以消除，那猪周期的拐点短期真的很难出现。

目前对于能繁母猪的去化情况，更多的只能依靠被动去化来缩减产能。实际上，在此前多轮猪周期中，生猪疾病、疫情是此前产能出清的主要因素。随着规模养殖集中度的提升，猪企对低价的敏感度降低，主动出清产能进度缓慢，这样是猪周期拉长的核心因素。至此，当前的猪周期面临的局面相当尴尬，由于成本优化（主观+客观），盈利能力改善的猪企开始乐观小幅扩产能，但市场的供求关系并未出现根本转变，短暂的产能去化让供给稍微收紧，猪价回暖，但如此一来，小幅扩产能又让供给过剩，猪价又有可能下滑，周而往复，行业反转有点难。